Takaful (6139)，是在大马主板上市的回教保险公司，有大约4%左右的股息率，高达25%的股本收益率(ROE)以及过去几年来都双位数增长的表现。实际上，在过往几年，回教保险整体的增长都是好过传统保险的。Takaful，作为大马唯一上市的纯回教保险公司，就是整个趋势中其中一个受惠者。
(最后更新: 2020年11月30号，根据2020年11月24号公布的季报更新)
目录
Takaful的背景
Takaful是在1996年转入大马Bursa股市主板。它的大股东是BIMB Holding Berhad，也就是Bank Islam的持有公司。BIMB共有Takaful的60%左右股份，而另一方面大马朝圣基金局Tabung Haji则是持有BIMB超过50%的股权。所以， 也可以说Tabung Haji是Takaful背后的最大股东。
Takaful是这支股票的名字，而Takaful字面上来说就是回教保险的意思。根据国家银行官方网站这里，大马共有15间持有执照的回教保险公司。从2018年，根据法令Islamic Financial Service Act 2013，所有的回教保险公司都必须分开注册来持有家庭保险”Family Takaful”以及普通保险”General Takaful”的两个执照。因为这个关系，Takaful其实是有以下两间分开的注册公司来区别这两类的保险。
- Syarikat Takaful Malaysia Keluarga Berhad (负责家庭保险Family Takaful)
- Syarikat Takaful Malaysia Am Berhad ((负责普通保险General Takaful)
虽然说共有15间持有执照的回教保险公司，其实有些是属于同一间企业的，只是有两个注册公司来持有两个执照。把这一点考进去，大马回教保险的互相竞争者其实是11个。
Takaful的商业模式
回教保险的种类
以执照来区分，回教保险Takaful可以归为以下两大类。
- 家庭保险”Family Takaful”，包含寿险，医疗保险，房贷保险，储蓄计划等等
- 普通保险”General Takaful”，包含火险，车险等等
回教保险基本知识
回教保险(Takaful)是迎合穆斯林客户衍生出来的产品，但是非回教徒也是可以购买回教保险的。回教保险的概念以及操作必须要符合回教教义Shariah。以我自己来说，在刚开始看Takaful的财报时时有点混淆的。所以这里我就把自己关于回教保险的基本知识整理一下。
- 首先，根据回教保险的概念，当参与者(participant)缴付资金进入回教保险基金(fund)里，参与者就像等于同意和其他基金里的参与者互相帮忙，有任何人有相关的损失时，基金就会拨出一笔钱帮助他。在财报里，共列有两笔基金，分别是家庭保险基金”Family Takaful Fund”以及普通保险基金”General Takaful Fund”
- 作为投资者的我们可以入股的公司，叫做”Takaful operator”。Takaful operator并不拥有上面所提到的基金，Takaful operator的职责是以符合回教教义的方式管理这些基金。
- 作为回报，基金会支付一笔佣金给Takaful operator, 这笔佣金称为”Wakalah“。对于基金，这笔会在财报里记录成一笔支出叫做”Wakalah fee expense”，而对于Takaful operator，这笔就相反的会记录成一笔收入叫做”Wakalah fee income”。
- Takaful operator，是有责任把基金投入符合回教教义的投资，来取得投资收入。如果投资收入有盈余，就会是所有参与者共享的，一些情况下Takaful operator也是可以分享这些盈余。所以对Takaful operator来说，收入来源就是Wakalah收入加上投资可以获得的盈余分红。
- 根据上面提到的，财报中所有的数据都会分成4个部分来阐述，分别是”Takaful operator”, “Family Takaful”, “General Takaful”以及”Group/Company”。 “Group/Company”是综合的数据，和一般传统保险的财报比较相似。为了避免混淆，尤其是熟悉回教金融的人来说，我建议就是看”Group/Company”的数据就好了。
Wakalah的费用是根据收到的保险费计算，这个百分比是已经定好了的。我自己是没办法在这一点上搜索到更多的讯息。如果你是相关方面的知识也愿意分享的话，可以在下面留言让大家知道。
如果是根据过去5年的数据来看，在”Group”层次的税前盈利，在派发给保险基金的参与者以后，大概是剩下40到50%左右交到我们投资的公司手中。
保险组合比例
家庭保险(family takaful)一直都是公司的主力。在过于5年里，家庭保险以及普通保险的比例大概都是在80:20上下。
如果以最新截至2020年9月的财报来看，家庭保险以及普通保险在净保费(net earned contribution)的比例各是78.4%以及21.6%左右。
至于市场份额来说，根据公司2019的财报，公司在2019年里是占据了30%的家庭回教保险以及22%的普通回教保险市场份额。
另外，Takaful这间公司在印尼也有一个子公司在销售家庭回教保险产品，可是目前没看到成效。印尼对于不管是营业额还是利润的贡献都无关痛痒，所以我个人是暂时不会把印尼市场考虑进去公司的成长前景。
分销管道
分销管道对于保险公司的生意是非常重要的。更多的分销管道相等于更多的商业机会。根据Takful自己的网站这里，公司的分销管道有公司代理，个人代理，银行出售(bancatakaful)，直接卖给企业，投资机构等等。另外，Takaful也是有自己的网上销售平台。
各个管道所占的销售比例，在财报里是没有细分出来。
无可置疑的是，Banca Takaful，也就是透过银行来销售，肯定是其中一个非常重要的管道。在写这篇文章的时候，Takaful和以下的银行/机构有合作关系。
- Bank Islam (姐妹公司)
- RHB Islamic (从2015年8月到2025年)
- Affin Islamic (从2017年9月到2022年)
- Bank Rakyat (从2018年7月到2023年)
- Aeon Credit (从2019年8月到2024年)
- LPPSA “Lembaga Pembiayan Perumahan Sektor Awam” (Public Sector Housing Financing Board). 这应该是一个和公共领域房贷有关的机构。通过LPPSA, Takaful可以接触到更多的公务员来推销房贷保险。我不确定这段合作关系有没有截止日期或是任何协议，值得一提的是，在2017年中到2018年中，通过LPPSA销售房贷保险的管道曾经被暂停。
Takaful的财务
综合成本率(combined ratio)
保险公司是可以通过两个方式来赚钱，也就是
- 承保利润(underwriting profit)
- 投资收入(investment income)
大部分的保险公司都是依赖投资收入的，也就是把保费拿去投资所取得的收入。要知道一间保险公司单从保费中是不是又赚钱，就要看综合成本率(combined ratio)。
综合成本率 combined ratio = (净索赔 net claim + 支出 business expense) / 净保费 net earned profit. 如果综合成本率小于1，就代表保费在支付索赔以及营运费用后，还有盈余。
据我所知，在马来西亚，有从保费中取得盈余的公司不多，也就是说这些公司只是依赖投资收入。Takaful，就是一间有承保利润的公司，另一间我所知道的是LPI (Public Bank的姐妹保险公司)。
以下是Takaful过去5年的综合成本率。所以可以看到，公司不只是有承保利润，利润率(margin)也有进步的趋势。
| 年份 | 综合成本率(combined ratio) |
| 2015 | 89.6% |
| 2016 | 91.2% |
| 2017 | 87.8% |
| 2018 | 83.4% |
| 2019 | 74.5% |
（注意的是， 我在计算上面的综合成本率的时候，把所有公司的支出都考虑进去。我有看过分析报告是只考虑管理支出managemenet expense的，所以综合成本率会更低。但是不管怎样，公司有承保利润并且利润率有进步这一点是不变的)
净索赔率 (Net claim incurred rate)
净索赔率 (Net claim incurred rate) = 净赔偿 (net benefits and claims) / 净保费 （net earned contribution)。 这代表的是一段时间内，索赔占了收到的保费的多少。
净索赔率是决定公司能不能有承保利润的一个重要因素。下面是Takaful过去5年的净索赔率。
| 年份 | 净索赔率 (Net claim incurred rate) |
| 2015 | 54.5% |
| 2016 | 58.2% |
| 2017 | 53.3% |
| 2018 | 51.5% |
| 2019 | 41.9% |
净索赔率大体上是往下降，所以也不难理解为什么公司的综合成本率也是逐年下降。
投资组合以及收入
投资收入是所有保险公司的一个主要收入来源，Takaful也不例外。Takaful所拥有的投资种类包括了回教债卷，股票，政府回教债卷，信托基金等等。另外，公司也持有现金。
公司的投资策略，是专注在可以提供稳定经常性收入的投资。在把现金排除在外的投资组合里，Islamic debt securities的比例最大，有75%左右。顺便一提，公司有在减少股票投资所占的比例，从2016年的多于10%到2019年的6%左右。
至于投资收入里，Islamic debt securities带来的收入占最大比例，接下来就是从持有的现金那里收来的利息收入。
作为投资者，我想要预测公司接下来投资收入的表现是有难度的。保险公司的投资以低风险以及稳定为主。所以长期来说，只要保费有在持续增加，投资收入应该也就可以随着增长。
税收罚款(tax penalty)
在2017年的时候，Takaful收到来自税收局的通知，要缴付额外的税务以及相应的罚款，总共有RM 17 million。公司有上诉了，而法庭的审理目前排期在2021年的9月。
虽然在上诉着，但是公司在2017的的时候已经把这一笔钱缴付了。但是在财报来说，公司是把它列为可退回的款项(tax recoverable)。以我的理解，如果公司胜诉的话，就可以得到这笔退款。相反，如果公司败诉，那么这笔款项就必须记录进去盈亏表(profit & loss)，对于利润会有个位数百分比的影响。
股息派发(dividend payout)
Takaful并没有股息政策(dividend policy)，但是一直以来每年都有派发股息。从2016年至今的记录来说，股息派率是在40%到60%的范围。前一个2019财政年里，派发率是45%。
财务报告重点(2020 Q3)
- 在2020年首9个月里，和去年同期相比，营业额减少了7%。当中，净保费减少了15%，以投资为主的其他收入则是持平。
- 如果单看这个第3季度，和去年相比，营业额持平。净保费跌了8%左右，但因为投资为主的其他收入大幅进步了41%， 拉长补短下得以让营业额持平。虽然这么说，税后净利却是大幅下滑了27%。为什么呢？上面有提到回教保险和一般保险不一样，钱是属于投保者(participant)而不是保险公司的。当投资获利，公司可以获得部分分红，但是投资利润一大部分还是属于投保者的。而最新季度里，投资分红(surplus)的增加抵不过收取保费方面得到的Wakalah利润，所以才会在营业额持平的情况下，净利却退步那么多。
- 细看保费下滑的部分，主要是因为家庭保险(family takaful)保费减少，而普险(general takaful)其实反而是微微进步。Takaful蛮依靠银行伙伴销售家庭保险，尤其和银行贷款匹配的保险。银行贷款生意受影响，所以家庭保险自然多少也收到冲击。
总结
- Takaful过去的记录，包括双位数的复合成长率(CAGR)，持续进步的综合成本率以及净索赔率，每年增长的每股净利，都是无可挑剔。
- 股价方面从2019到超过RM6的高点下滑，是因为两个原因。
- 2019年7月加入的新竞争者FWD。其实在这之前，市场上本来就有超过10间回教保险的业者。FWD之所以会惹人注目，是因为它的股东都是非常知名的，包括大马首富郭鹤年，香港首富的儿子李泽楷以及公积金局EPF。注意的是，EPF同时也是Takaful的第二大股东，但是持股率已经从2018年的超过10%减少至2019年的5%左右。
- 和RHB的Bancatakaful合作终止的新闻。之前，双方合作的协议是在2020年中到期，一度传出双方不会继续合作。但是在2020年7月，双方已经签订了新的合作协议了。
- 我想，以现在来说，FWD会给现有的回教保险业者带来多大的威胁还言之过早。EPF持有FWD的20%股权，同时把Takaful的股权减至5%，所以也不难理解这多少会打击投资者的信心。注意的是，FWD只有家庭回教保险(family takaful)的执照，并没有普险的执照。基于整个回教保险的市场还是处于成长的阶段，我个人来说对于FWD这个竞争者虽然会注意，但是对于Takaful的影响也不至于太过于悲观。
- 因为大股东BIMB持有高达将近60%的股份，导致Takaful在市场的股票流动性是比较差的。在2019财报里，有提到BIMB在2019年12月已经向国家银行提出申请要清空Takaful的股权。根据这份提议，BIMB的股东会获得相应的Takaful股票。截至写这篇文章的时候，这一点还没有更多的更新。虽然不懂一旦落实的短期对股价有什么影响，但是长期来说增加流动性应该是好事。
Takaful它4%左右的股息率并不算特别吸引人。但是毕竟它还有一定的成长潜能。考虑到它良好的记录和优良的股本回报率(ROE)，我觉得Takaful还是值得长期关注，在股价回调的时候考虑考虑。
想要学习更多关于股息投资的知识，欢迎查看我写的另一篇文章-股息投资的完整指南攻略。
申明: 这篇文章只是表达我对这件公司的看法和自己做的功课，没有买卖建议。我不是有注册的投资顾问，也不以投资大师自居。提醒读者必须做好自己的功课，买卖自负。